Γιατί δεν πρέπει να βιαστούμε να επιστρέψουμε στις αγορές

Δημοσιεύτηκε στον ιστότοπο του Capital.gr στις 10/05/2017.

ΠΕΡΙΛΗΨΗ

Θεωρητικά, μια επιστροφή στις κεφαλαιαγορές αποτελεί ένδειξη ότι η οικονομία έχει επιστρέψει σε μια κανονικότητα, και συνεπώς έχει θετικό αντίκτυπο. Από την άλλη μεριά όμως, η εξέλιξη αυτή συνεπάγεται αυτόματα μια σημαντική αύξηση του κόστους δανεισμού της Ελλάδας σε σχέση με τα σημερινά επίπεδα. Το άρθρο αναλύει τους λόγους για τους οποίους θα ήταν προς όφελος της χώρας μας η αναβολή εξόδου της στις κεφαλαιαγορές το 2018 και η συνέχιση της χρηματοδότησης με χαμηλά επιτόκια από το ΕΜΣ για όσο το δυνατόν μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.

Εάν η Ελλάδα υιοθετούσε μια πρόταση τέτοιου είδους, θα έβρισκε συμμάχους και από το ΔΝΤ αλλά και από τους ευρωπαϊκούς θεσμούς. Αρκεί να υπήρχε μία σχετική συναίνεση στο εσωτερικό και φυσικά ενέπνεε μεγαλύτερη αξιοπιστία στους Ευρωπαίους για την ολοκλήρωση των μεταρρυθμίσεων που έχει ήδη συμφωνήσει.

ΚΕΙΜΕΝΟ

Οι προσδοκίες της κυβέρνησης

Σύμφωνα με τις δηλώσεις του κυβερνητικού εκπροσώπου κ. Τζανακόπουλου, η τεχνική προκαταρτική συμφωνία της 1ης Μαΐου ανάμεσα στην κυβέρνηση και τους Θεσμούς βάζει την Ελλάδα στην τελική ευθεία ολοκλήρωσης του 3ο μνημονίου, με στόχο την επιστροφή στις αγορές τον Αύγουστο του 2018 και την έξοδο της χώρας από την «επιτροπεία».

Πρόσφατα, ο Υπουργός Περιβάλλοντος και Ενέργειας κ. Σταθάκης, σε συνέντευξή του στο Capital.gr εξέφρασε την πεποίθηση ότι η επιστροφή της Ελλάδας στις αγορές μπορεί να ξεκινήσει ακόμα και εντός του 2017.

Οι προσδοκίες αυτές είναι κατανοητές: θεωρητικά, μια επιστροφή στις κεφαλαιαγορές αποτελεί ένδειξη ότι η οικονομία έχει επιστρέψει σε μια κανονικότητα, ότι οι αγορές δίνουν «ψήφο» εμπιστοσύνης στην ασκούμενη πολιτική και συνεπώς είναι διαθετειμένες να χρηματοδοτήσουν ένα μέρος των δανειακών αναγκών του κράτους.

Από την άλλη μεριά όμως, η εξέλιξη αυτή συνεπάγεται αυτόματα μια σημαντική αύξηση του κόστους δανεισμού σε σχέση με τα σημερινά επίπεδα.

Το αυξημένο κόστος δανεισμού υπονομεύει τους δημοσιονομικούς στόχους

Συγκεκριμένα, το μέσο επιτόκιο δανεισμού της Ελλάδας το 2016 κυμάνθηκε στο 1.9%, όταν για την Ιταλία [Πορτογαλία] το μέσο επιτόκιο ήταν κοντά στο 3% [3.5%], ενώ για την Γερμανία στο 2% (βλ. εδώ). Δηλαδή, η Ελλάδα δανείζεται με χαμηλότερο επιτόκιο συγκριτικά με τα περισσότερα κράτη-μέλη της Ευρωζώνης, αν και έχει το μεγαλύτερο χρέος, και παρότι η ελληνική οικονομία θεωρείται ότι είναι περισσότερο ευάλωτη απέναντι σε κινδύνους αθέτησης δανειακών υποχρεώσεων (βλ. π.χ. την πρόσφατη έκθεση του ΕΜΣ, σελ. 10, Διάγραμμα 6). Τα σημερινά χαμηλά επιτόκια είναι αποτέλεσμα των ευνοϊκών όρων δανεισμού που εξασφάλισε η Ελλάδα μέσω των προγραμμάτων διάσωσης.

Εάν η Ελλάδα επιστρέψει στις αγορές τον Αύγουστο του 2018 όπως προβλέπεται από το 3ο μνημόνιο, το επιτόκιο της αγοράς αναμένεται να κυμανθεί σε πολύ ψηλότερα επίπεδα. Σύμφωνα π.χ. με το ΔΝΤ, το επιτόκιο δανεισμού θα πλησιάσει το 6%  (βλ. εδώ, σελ. 57 του αρχείου pdf), κάτι που αντανακλά (α) την παρατεταμένη απουσία της χώρας μας από τις αγορές, (β) την χαμηλή πιστοληπτική ικανότητα της οικονομίας, και (γ) το τεράστιο ύψος της ονομαστικής αξίας του δημοσιονομικού χρέους (κοντά στο 180% του ΑΕΠ).

Ήδη από το 2019 τα ψηλά επιτόκια της αγοράς και το αυξημένο κόστος δανεισμού αναμένεται να προκαλέσουν πιέσεις στο δημοσιονομικό ισοζύγιο, καθώς οι δαπάνες για χρεολύσια θα πλησιάσουν τα 14 δις. €, χωρίς να συνυπολογίζονται στο ποσό αυτό οι τόκοι (περίπου 6 δις).

Με βάση τα παραπάνω δεδομένα, η πρόσφατη έκθεση του Γραφείου Προϋπολογισμού του Κράτους (σελ. 55 του αρχείου pdf, Διάγραμμα 9) καταλήγει στο συμπέρασμα ότι οι ετήσιες χρηματοδοτικές ανάγκες της Ελλάδας ενδέχεται να αυξηθούν δραματικά από τα πρώτα χρόνια ολοκλήρωσης του τρέχοντος προγράμματος, ξεπερνώντας μάλιστα –έστω και οριακά– το όριο του 15% του ΑΕΠ το 2022. Υπενθυμίζω ότι το συγκεκριμένο όριο χρησιμοποιείται από το ΔΝΤ ώς ένας δείκτης βιωσιμότητας του χρέους για αναδυόμενες οικονομίες που έχουν πρόσβαση στις κεφαλαιαγορές. Το κριτήριο αυτό έχει εγκριθεί και από το Eurogroup του Μαϊου 2016 ως σημείο αναφοράς για την αξιολόγηση της βιωσιμότητας του ελληνικού χρέους σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα.

Προέχει η συμφωνία για τα βραχυπρόθεσμα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους

Η Ελλάδα θα βρεθεί σε ιδιαίτερα δυσμενή θέση εάν οι Θεσμοί δεν καταφέρουν να καταλήξουν έγκαιρα σε μια συμφωνία όσον αφορά τα μεσοπρόθεσμα μέτρα ελάφρυνσης του ελληνικού χρέους (προς το παρόν η γερμανική κυβέρνηση απορρίπτει οποιαδήποτε συζήτηση ελάφρυνσης του χρέους) ή εάν τα μέτρα αυτά κριθούν ανεπαρκή. Στην περίπτωση αυτή, ο φόβος ενός Γκρέξιτ θα επανέλθει στο προσκήνιο, εκτοξεύοντας το επιτόκιο δανεισμού σε δυσθεώρητα επίπεδα.

Αυτό σημαίνει ότι μια πρώιμη επιστροφή της Ελλάδας στις κεφαλαιαγορές, ειδικότερα εάν αυτή πραγματοποιηθεί πριν ανακοινωθούν συγκεκριμένα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους (όπως ουσιαστικά ευελπιστεί ο κ. Σταθάκης), θα αποτελούσε στρατηγικό λάθος εκ μέρους της ελληνικής κυβέρνησης και ένα ιδιαίτερα δαπανηρό εγχείρημα επικοινωνιακού χαρακτήρα.

Η παράταση της χρηματοδότησης μέσω του ΕΜΣ είναι η καλύτερη λύση

Για όλους τους παραπάνω λόγους, θεωρώ ότι θα ήταν προς όφελος της Ελλάδας η αναβολή εξόδου της στις κεφαλαιαγορές και η συνέχιση της χρηματοδότησης με χαμηλά επιτόκια από το ΕΜΣ για όσο το δυνατόν μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.

Δυστυχώς, μια τέτοιου είδους λύση δεν βρίσκεται πάντως στα σχέδια του Γιούρογκρουπ αυτή την στιγμή, ούτε πρόκειται να τύχει θετικής αποδοχής, τόσο από την Ελλάδα όσο και από την Γερμανία.

Οι λόγοι είναι προφανείς: από την μία πλευρά, η ελληνική κυβέρνηση δεν θα μπορούσε να επικαλεστεί πλεόν το αφήγημα της εξόδου από την επιτροπεία των Θεσμών μετά το πέρας του 3ου προγράμματος διάσωσης το καλοκαίρι του 2018. Από την άλλη μεριά, για την γερμανική κυβέρνηση η εξέλιξη αυτή θα άφηνε ανοιχτό το μέτωπο με την Ελλάδα, κάτι που ίσως εκληφθεί ότι συνεπάγεται ένα επιπλέον κόστος για τον Ευρωπαίο φορολογούμενο.

Όσον αφορά την Ελλάδα, η πραγματικότητα είναι ότι η χώρα μας θα βρίσκεται ούτως ή άλλως υπό επιτήρηση για αρκετά χρόνια ακόμα: καταρχήν, η κυβέρνηση έχει συμφωνήσει για πρωτογενή πλεονάσματα της τάξης του 3.5% πέραν της λήξης του 3ου μνημονίου το 2018 (βλ. εδώ, παράγραφος 12). Τυχόν αρνητική απόκλιση από την επίτευξη των δημοσιονομικών στόχων θα ενεργοποιήσει τον δημοσιονομικό «κόφτη» (μέχρι το 2019 τουλάχιστον), εφαρμόζοντας οριζόντιες περικοπές μισθών και συντάξεων. Επιπλεόν, η κυβέρνηση έχει συμφωνήσει επίσης να λάβει μέτρα μείωσης των συντάξεων και του αφορολόγητου ορίου που θα μπουν σε ισχύ το 2019 και το 2020 αντίστοιχα. Είναι προφανές ότι τα παραπάνω μέτρα δεν συνάδουν με το αφήγημα εξόδου από την επιτροπεία.

Παράλληλα, δεν πρέπει να λησμονούμε πάντα ότι όπως και όλα τα υπόλοιπα κράτη-μέλη της Ευρωζώνης, η Ελλάδα της «μεταμνημονιακής εποχής» θα υπόκειται διαρκώς σε εποπτεία στα πλαίσια του Δημοσιονομικού Συμφώνου Σταθερότητας και Ανάπτυξης. Συνεπώς, είτε βρισκόμαστε υπό το καθεστώς ενός «μνημονίου» είτε όχι, η ουσία είναι ότι θα πρέπει να κινούμαστε εντός ενός συγκεκριμένου πλαισίου δημοσιονομικής πολιτικής που θα εξασφαλίζει ότι το συνολικό έλλειμμα δεν ξεπερνά το 3% του ΑΕΠ. Στην πραγματικότητα, μια έξοδος στις αγορές ενδέχεται να στενέψει τα όρια του δημοσιονομικού χώρου που θα έχει η εκάστοτε κυβέρνηση καθώς το κόστος δανεισμού θα βρίσκεται σε πολύ ψηλότερα επίπεδα από τα σημερινά.

Όσον αφορά τις αντιρρήσεις που θα είχε η Γερμανία σε ένα τέτοιο σενάριο, αυτές θα μπορούσαν να καμφθούν εάν (α) ληφθεί υπόψη ότι ένα ποσό της τάξης των 50 δις. € (το οποίο έχει ήδη εγκριθεί από τα ευρωπαϊκά κοινοβούλια) φαίνεται ότι θα παραμείνει αδιάθετο στο τέλος του ελληνικού προγράμματος στήριξης και συνεπώς θα μπορούσε να χρησιμοποιηθεί για τον σκοπό αυτό, (β) η συνέχιση της χρηματοδότησης από το ΕΜΣ γίνει μέρος του πακέτου των μεσοπρόθεσμων μέτρων ελάφρυνσης του ελληνικού χρέους, για την οποία έχει υπάρξει (αόριστη) δέσμευση στο παρελθόν, και (γ) πειστεί η ευρωπαϊκή κοινή γνώμη ότι πρόκειται για τον φθηνότερο τρόπο αποκατάστασης της βιωσιμότητας του ελληνικού χρέους.

Εάν η Ελλάδα υιοθετούσε μια πρόταση τέτοιου είδους, θα έβρισκε συμμάχους και από το ΔΝΤ αλλά και από τους ευρωπαϊκούς θεσμούς. Αρκεί να υπήρχε μία σχετική συναίνεση στο εσωτερικό και φυσικά ενέπνεε μεγαλύτερη αξιοπιστία στους Ευρωπαίους για την ολοκλήρωση των μεταρρυθμίσεων που έχει ήδη συμφωνήσει.

Advertisements

About Vasilis

I am an econometrician and I am interested in contemporary issues in economics and politics, as well as history, related to Europe with emphasis to Greece. You can follow me at https://vasilissarafidis.wordpress.com/
This entry was posted in Greek. Bookmark the permalink.

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out /  Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out /  Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out /  Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out /  Change )

Connecting to %s